所谓外患，中国银行业对次贷投资敞口相对有限，与国际银行间的交易敞口也较小，因而信用危机对中国银行业的直接影响不大。然而，本次危机对中国实体经济的负面影响较大，间接地对中国银行业造成下行压力。

　　银行业受到的更严重影响来自经济增速的放缓。我们预测，中国经济增长可能在今明两年降低3%，这将导致银行业不良贷款增加。

其一，随着出口萎缩、GDP下降，近期出口型企业、中小企业已经出现问题，这将造成银行坏账上升。截至今年6月末，全国小企业贷款的不良率高达22.1%，比全国贷款的平均水平高14.7%，高出近2倍。同时，在三家试点新资本协议的银行中，经测算，其小企业贷款的违约率是2.52%，而一般的企业是1.66%，小企业的违约率是一般企业的1.52倍。

　　其二，全球市场经验表明，按揭违约率上升在经济放缓时都难以避免。从1998到2001年，香港房价下跌了30%，按揭违约率从0.2%上升到1.4%。内地房地产开发商市场集中度低（前10名占市场份额仅3%），经济放缓时地产商倒闭的可能性远大于香港（香港前十名开发商占80%的市场份额）。

　　其三，按不良资产率对GDP弹性为0.4计算，GDP增速下降3个百分点，可能导致不良资产率上升1.2%，从而使银行盈利增长下降30个百分点。截至9月末,中国工商银行、中国银行、中国建设银行和交通银行的不良贷款率分别为2.4%、2.6%、2.2%和1.8%，已接近风控底线。

　　2009年是银行业准备过“苦日子”的一年，我们维持对行业“中性”的判断。

　　但是，我们也应该看到阶段性的投资机会是存在的，比如降低存款准备金率将对银行股构成利好，也会提升投资者对银行股的投资情绪；对称性的降息政策也将对银行股构成间接利好；美国等国家的“救市”计划也将短期带动国内银行股；降低银行业营业税的传言是否成真，也会引起市场对金融业的关注。

　　至于个股方面，我们看好大行的抗风险能力和稳健经营能力，推荐工行；城商行由于其地域优势，在政府4万亿投资计划中可能会分得地方政府的一杯羹，以达到对净利润四两拨千斤的功效，推荐北京银行；股份制银行中，中信银行借助于中信集团的综合平台，增长潜力巨大。

　　企业偿债能力不济

　　银行业资产质量面临下滑之忧

　　2008年开始，中国银行业承受国内宏观调控的压力逐渐增加：上半年存款准备金率屡次上调，至17.5%的历史高位，银行流动性压力逐渐显现；下半年降息预期凸显，银行业息差收窄压力越来越大；宏观调控下的企业利润受到挤压，偿债能力降低，银行业资产质量的危机尚难估计。

存款准备金率将继续下行

　　在国际金融动荡加剧的形势下，央行分别于9月、10月和11月三次下调金融机构人民币存款准备金率，最大幅度4.5个百分点。其中，9月25日起，除中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行和中国邮政储蓄银行外，存款类金融机构存款准备金率下调1个百分点，汶川地震重灾区地方法人金融机构存款准备金率下调2个百分点；10月15日起，存款类金融机构存款准备金率均下调0.5个百分点；11月26日宣布从2008年12月5日起，下调工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮政储蓄银行等大型存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，下调中小型存款类金融机构人民币存款准备金率2个百分点。下调存款准备金率，有利于保证流动性供应，增强金融机构支持经济重点领域和薄弱环节的资金实力。

　　由于外患的影响和宏观调控的及时转向，市场普遍预期存款准备金率在2009年将下调500-600BP，这对于银行来说无疑是重大利好，投资者可以关注银行股在2009年的阶段性机会。

　　积极主动备战息差收窄

　　央行实行从紧的货币政策虽然限制了信贷规模，但却提高了银行业的议价能力。多次的利率调整使各银行的实际贷款利率一路走高。为应对国际金融危机对我国经济可能产生的影响，央行分别于9月16日、10月9日、10月30日和11月25日连续四次下调金融机构贷款基准利率，并于10月27日扩大商业性个人住房贷款利率的下浮幅度，释放保经济增长和稳定市场预期的信号。

　　资产质量下滑程度不确定

　　中国银行业的资产质量，尤其是贷款质量，在2007年到2008年中期达到峰值，不良余额和不良率一降再降。究其原因，一是由于资产注入和银行业改制剥离一部分历史不良，导致资产质量发生翻天覆地的变化；二是经济的高速增长带来企业盈利增长进而间接降低了银行业的不良资产。在经济增长放缓和国际金融动荡的背景下，不良余额和不良率有上升的压力。如果宏观经济在2009年还不能见底，未来两年不良贷款风险难以估量，压力在2009年将更加明显。

　　应该看到，中国企业在内忧外患中已是饱经风霜，偿债能力在GDP下行过程中尽显疲态。长期偿债能力方面：三季度的已获利息倍数只有7.37倍，为2003年以来最低。同时，代表长期偿债能力的资产负债率在2008年三季度上升至55.28%，为1992年以来新高。短期偿债能力指标也不理想：流动比率在2008年二季度和三季度只有1.10，速动比率为0.70和0.68，这两个指标在历史上的最坏水平在2006年出现，只有0.98和0.63。流动比率三季度与二季度基本持平，但速动比率恶化现象比较明显，反映出存货开始积压、库存成本压力开始显现。

　　上市银行中报数据也显示，银行业资产质量出现分化。宁波银行的不良贷款比例和余额都出现上升，中信银行、兴业银行、民生银行的不良贷款余额出现不同程度的上升。

　　从反映未来不良贷款压力的关注类贷款和逾期贷款来看，中信银行、兴业银行、民生银行、南京银行和中国银行的关注类贷款余额出现上升。

　　基于关注类贷款的未来向下迁徙性，我们认为关注类贷款指标是衡量各银行未来可能的资产质量趋势的指标之一。

　　从绝对额来看，民生银行、南京银行、兴业银行、中国银行和中信银行的关注类贷款余额在2008年中期出现上升，其中，前三家上市公司的关注类贷款/贷款总额的比例也在上升。除此之外，华夏银行、宁波银行、南京银行和建设银行关注类贷款占比达到或者超过5％，向不良贷款迁移的潜在风险不容忽视。从这一指标来看，深发展未来资产质量的趋势向好，因为虽然其不良贷款率和拨备水平偏低，但其关注类贷款占比较低，短期内可能向下迁徙至不良的潜在贷款较少。

　　对于逾期贷款，1－90天逾期贷款只有招行相比年初出现下降，全部逾期贷款中只有招行、华夏和南京银行相比年初出现下降，这说明在经济下行通道上，企业盈利出现了问题，支付能力也将出现问题，必然殃及银行业的资产质量，进而影响银行业盈利能力。

　　外患

　　冲击还未结束

　　美国金融危机席卷全球，对我国尚未成熟的资本市场产生了较大的冲击，上市银行先后披露持有雷曼或AIG债券，或者为其发放贷款。雷曼事件给中资银行造成直接损失，并且这种损失还要视美国金融危机的演变才会有最终结果。

11月24日，美国政府再次向花旗银行注资200亿美元，换取花旗年息为8%的优先股。此前，花旗已获得政府250亿美元注资。花旗集团是海外业务最多的一家美国银行，目前在100多个国家设有分支机构。由于规模太大，一旦公司倒塌将在全球引发金融浩劫。此次政府出手救助，将帮助花旗应对3060亿美元高风险资产可能出现的问题。但是，花旗的情况并不乐观，从次贷危机爆发至今，花旗总共计提657亿美元的减值损失，占高风险资产的21.5%。

　　德意志银行日前估计，全球银行体系敞口尚未完全爆发，银行对于信贷产品的总敞口预期将达9000亿美元，迄今已减记7115亿美元，尚有约1885亿潜在敞口。

　　除了银行等金融机构的直接损失外，美国金融危机促使美国经济进一步恶化，然后通过进出口贸易和FDI拖累我国经济；美国金融机构的惨景以及金融股价的下跌，从心理和信心上给我国银行股造成了无形的冲击。

　　直接和间接影响的共同作用，导致市场进一步担心我国银行业的资产质量，进而担心银行业的未来盈利能力。此前，在雷曼申请破产保护后，我国银行股股价已经应声下跌。

　　据债券研究机构CreditSights Inc.测算，每1美元的雷曼高级无担保债券可能收回30美分，次级债券则只能收回3.5美分，而高级债券有可能收回60-80美分。按目前的数据，我们无法得知各银行持有的雷曼债券的性质，只能暂按全部为次级债券（只能获得3.5％的补偿）计算各上市银行的利润损失。

　　雷曼事件对上市银行EPS造成的直接影响比预期好得多，只有4家上市银行的EPS减少1－4分。但是我们从雷曼事件得到的启示是非常有意义的：我国金融业究竟持有多少美国银行或金融机构债券？境外资产的质量会有多少好于雷曼？这个问题需要时间来回答。

　　外患引起中国银行持有的境外资产出现缩水，据我们大致统计，14家上市银行持有的以美元计价的资产占比中，中国银行最多，达到15.52%，这与中国银行的业务特点有关；一些中小银行的比例很低，比如华夏银行，只有0.011％。，宁波银行和兴业银行的比例也不足1％。当然，以美元计价的资产成分比较复杂，部分是美国国债、部分是中国企业或者其他国家企业发行的美元债券，资产质量如何要区别分析。

11月24日，美国政府再次向花旗银行注资200亿美元，换取花旗年息为8%的优先股。此前，花旗已获得政府250亿美元注资。花旗集团是海外业务最多的一家美国银行，目前在100多个国家设有分支机构。由于规模太大，一旦公司倒塌将在全球引发金融浩劫。此次政府出手救助，将帮助花旗应对3060亿美元高风险资产可能出现的问题。但是，花旗的情况并不乐观，从次贷危机爆发至今，花旗总共计提657亿美元的减值损失，占高风险资产的21.5%。

　　德意志银行日前估计，全球银行体系敞口尚未完全爆发，银行对于信贷产品的总敞口预期将达9000亿美元，迄今已减记7115亿美元，尚有约1885亿潜在敞口。

　　除了银行等金融机构的直接损失外，美国金融危机促使美国经济进一步恶化，然后通过进出口贸易和FDI拖累我国经济；美国金融机构的惨景以及金融股价的下跌，从心理和信心上给我国银行股造成了无形的冲击。

　　直接和间接影响的共同作用，导致市场进一步担心我国银行业的资产质量，进而担心银行业的未来盈利能力。此前，在雷曼申请破产保护后，我国银行股股价已经应声下跌。

　　据债券研究机构CreditSights Inc.测算，每1美元的雷曼高级无担保债券可能收回30美分，次级债券则只能收回3.5美分，而高级债券有可能收回60-80美分。按目前的数据，我们无法得知各银行持有的雷曼债券的性质，只能暂按全部为次级债券（只能获得3.5％的补偿）计算各上市银行的利润损失。

　　雷曼事件对上市银行EPS造成的直接影响比预期好得多，只有4家上市银行的EPS减少1－4分。但是我们从雷曼事件得到的启示是非常有意义的：我国金融业究竟持有多少美国银行或金融机构债券？境外资产的质量会有多少好于雷曼？这个问题需要时间来回答。

　　外患引起中国银行持有的境外资产出现缩水，据我们大致统计，14家上市银行持有的以美元计价的资产占比中，中国银行最多，达到15.52%，这与中国银行的业务特点有关；一些中小银行的比例很低，比如华夏银行，只有0.011％。，宁波银行和兴业银行的比例也不足1％。当然，以美元计价的资产成分比较复杂，部分是美国国债、部分是中国企业或者其他国家企业发行的美元债券，资产质量如何要区别分析。

2003年第二季度香港经济受“非典”的影响再次出现大幅负增长，2003年二季度GDP增速为－7.48％，是一段时间的最低值。此期间的银行不良率在2003年三季度出现极大值11.61％，随后小幅走低，不良率再次滞后于GDP增速一个季度的时间。

　　美国的经验基本上是不良率（用全部银行的违约率替代）同步或者滞后于GDP增速。从1985年至今，美国GDP增速放缓大体分三阶段：第一阶段是1991年前后。受“两伊”战后影响，美国经济在1991年时呈现显著下滑态势，二季度的GDP增速仅为2.87％，为1985年来的最低，同期全部银行的违约率上升至6.15％，为1985年来的最高；第二阶段是2001年下半年到2002年上半年。2001年四季度时，GDP增速为2.74%，2002年一季度和二季度的违约率达到阶段极值2.75%；第三阶段是始于2007年三季度的次贷危机，2008年三季度GDP增速是3.43%，同期的违约率达到3.65%。可见，美国历史上的银行系统的违约率同步或滞后于经济增速一个季度的时间。

　　幸好中国政府已经意识到“保经济”更为重要，4万亿元的投资至少可以拉动GDP1-2个百分点，所以，中国经济在2009年见底是大概率事件。如果中国经济在2009年不能见底，其他行业的企业业绩无法回暖，银行的不良资产消化时间很可能延后，反转还需等待。（渤海证券）